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重慶燃?xì)猓荷鲜星艾F(xiàn)金分紅驚人

字體: 放大字體  縮小字體 發(fā)布日期:2014-09-01  來(lái)源:股市動(dòng)態(tài)分析  瀏覽次數(shù):822
      “不差錢(qián)”融資目的存疑

本刊記者 田磊

近日,幾次沖刺A股市場(chǎng)的重慶燃?xì)?600917,股吧)(600917)終于獲得了首發(fā)批文,但是圍繞這家區(qū)域燃?xì)夤?yīng)商的爭(zhēng)議卻不斷,因在上下游中缺失定價(jià)權(quán)使得這家從事公用事業(yè)的擬上市公司已難見(jiàn)成長(zhǎng)性,而上市前大股東的近乎瘋狂現(xiàn)金分紅套現(xiàn)也讓上市融資蒙上陰影。

成長(zhǎng)性備受質(zhì)疑

重慶燃?xì)庾鳛橹貞c市規(guī)模最大的城市燃?xì)夤?yīng)商,其主要業(yè)務(wù)模式是從上游燃?xì)夤?yīng)商采購(gòu)天然氣,并分銷(xiāo)給下游終端用戶,從中賺取價(jià)差和部分安裝服務(wù)費(fèi)用。但這種商業(yè)模式的弊端則是其天然氣供應(yīng)受制于上游,而上游主要為三大石油集團(tuán),因天然氣供不應(yīng)求因此長(zhǎng)期也面臨上漲壓力。但從下游燃?xì)怃N(xiāo)售環(huán)節(jié)來(lái)看,由于涉及到民生問(wèn)題,漲價(jià)則面臨一定的壓力,缺失定價(jià)權(quán)引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)將一觸即發(fā)。

事實(shí)上,這種風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)顯現(xiàn),重慶燃?xì)饨?年間的營(yíng)業(yè)收入已由30.88億元增長(zhǎng)至59.34億元,但凈利潤(rùn)卻并未出現(xiàn)同步增長(zhǎng),僅從2.83億元增長(zhǎng)至3.07億元。期間每股收益基本維持在0.2元左右,成長(zhǎng)能力堪憂。進(jìn)一步分析會(huì)發(fā)現(xiàn),毛利率的下滑則是罪魁禍?zhǔn)祝?009-2013年間公司毛利率分別21.89%、16.65%、15.53%、12.77%、11.52%,連續(xù)五年大幅走低。根據(jù)招股書(shū)的披露,公司近些年毛利率持續(xù)下滑,最主要的原因是天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)毛利率大幅下滑,數(shù)據(jù)顯示,該項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率已從2009年的13.67%降到2013年的2.41%。

對(duì)此重慶燃?xì)夥矫姹硎?,影響最近三年天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)下滑的主要原因?yàn)椋旱谝?,按照天然氣銷(xiāo)售價(jià)格順價(jià)調(diào)整機(jī)制,購(gòu)氣價(jià)格和銷(xiāo)售價(jià)格基本上等額調(diào)整,雖然單位毛利的絕對(duì)值基本維持穩(wěn)定,但由于銷(xiāo)售單價(jià)上漲,導(dǎo)致單位毛利率水平降低;第二,人工成本逐年有所增加;第三,自2010年起,中石化開(kāi)始向公司供氣,而公司使用中石化氣源的單位毛利較低;第四,居民用氣結(jié)構(gòu)價(jià)差的影響。

可見(jiàn)因缺失定價(jià)權(quán),即使在順價(jià)調(diào)整機(jī)制下,重慶燃?xì)馊詿o(wú)法在保證毛利率的前提下將天然氣上游漲價(jià)順利平滑到下游用戶,這種效應(yīng)帶來(lái)毛利率下滑現(xiàn)象日趨顯著。顯然,重慶燃?xì)庾鳛橐患覕M上市公司對(duì)于該風(fēng)險(xiǎn)毫無(wú)對(duì)策。

安裝業(yè)務(wù)能否帶來(lái)盈利轉(zhuǎn)機(jī)?

另外值得注意的是,在公司近幾年的營(yíng)收構(gòu)成上,雖然天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)收入占比近80%,但在毛利結(jié)構(gòu)中,安裝業(yè)務(wù)占比卻達(dá)至70%左右,從2011-2013年的毛利構(gòu)成來(lái)看,天然氣安裝業(yè)務(wù)的毛利占比逐年上升,2013年安裝業(yè)務(wù)毛利為天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)毛利的5倍左右。這也意味著,在靚麗的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)背后,是公司越來(lái)越依賴天然氣安裝業(yè)務(wù),那么這種依賴會(huì)帶來(lái)新的盈利點(diǎn)嗎?答案仍不容樂(lè)觀。

首先按照招股書(shū)的表述,對(duì)于安裝費(fèi)公司一直沿用重慶市物價(jià)局于2000年7月7日下發(fā)的《關(guān)于調(diào)整天然氣安裝及服務(wù)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的通知》的規(guī)定。但目前很多省份早已出現(xiàn)了不同規(guī)定,比如廣州取消初裝費(fèi),同時(shí)雖然有些省份沒(méi)有初裝費(fèi)但會(huì)相應(yīng)增加安裝費(fèi)用,但因初裝費(fèi)的毛利率幾近達(dá)到100%,如果按照該方案那么重慶燃?xì)獍惭b整體費(fèi)用的絕對(duì)值仍面臨新的定價(jià)考驗(yàn)。其次在安裝費(fèi)中初裝費(fèi)的毛利率幾近100%,但是安裝費(fèi)是一次性費(fèi)用,超長(zhǎng)期而言不具有持續(xù)性。公司在財(cái)務(wù)處理上,將初裝費(fèi)十年攤銷(xiāo),但長(zhǎng)期而言天然氣用戶飽和時(shí),安裝費(fèi)和初裝費(fèi)都將會(huì)面臨枯竭。“從長(zhǎng)期來(lái)看,安裝業(yè)務(wù)不應(yīng)該享有較高的估值。”業(yè)內(nèi)分析人士認(rèn)為。

募投項(xiàng)目前景堪憂

按照招股書(shū),公司此次募投項(xiàng)目為“重慶市都市區(qū)天然氣外環(huán)管網(wǎng)及區(qū)域中心城市輸氣干線工程”,該項(xiàng)目計(jì)劃投資21億元,公司表示該項(xiàng)目有利于擴(kuò)大公司經(jīng)營(yíng)區(qū)域,增加公司天然氣用戶數(shù)量,從而帶動(dòng)公司天然氣銷(xiāo)售及天然氣安裝業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)。

公司的預(yù)期很美好,但是投資者恐怕要面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)。首先因重慶燃?xì)饨┠瓿掷m(xù)面臨增收不增利的情況,在公司毫無(wú)實(shí)質(zhì)應(yīng)對(duì)策略的情況下,伴隨著募投項(xiàng)目的投入,這種境況將進(jìn)一步加劇。在天然氣價(jià)格趨升和順價(jià)調(diào)整機(jī)制的作用下,單位毛利率的下降將導(dǎo)致公司的天然氣銷(xiāo)售毛利率持續(xù)趨降,同時(shí)截止2013年底中石油西南油氣田分公司對(duì)居民用氣結(jié)構(gòu)調(diào)整尚無(wú)明確意見(jiàn),意味著公司新增的居民用氣數(shù)隨著募投項(xiàng)目投產(chǎn)大幅增長(zhǎng)后,公司不僅需要從中石化高價(jià)購(gòu)氣,同時(shí)每年從中石油西南油氣田分公司高價(jià)購(gòu)氣款會(huì)逐步擴(kuò)大,從而導(dǎo)致公司天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的毛利率進(jìn)一步走低。這樣來(lái)看,高達(dá)21億元投入的募投項(xiàng)目,能否盈利實(shí)在有待考察。

上市目的存疑

同時(shí)有不少投資者認(rèn)為綜合重慶燃?xì)獾男袠I(yè)特性以及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看,公司并不“差錢(qián)”,此舉實(shí)質(zhì)是重慶燃?xì)庀蛸Y本市場(chǎng)圈錢(qián)的借口。

“由于初裝費(fèi)沒(méi)有相應(yīng)的成本,毛利率為100%,且分10年計(jì)入收入,公司安裝業(yè)務(wù)有充裕的現(xiàn)金流,燃?xì)鈽I(yè)務(wù)亦不存在大量拖欠,現(xiàn)金流良好。公司最近三年貨幣資金均在20億左右,募投項(xiàng)目計(jì)劃總投入21.23億,但截至2013年公司披露已使用自有資金8億左右投入,未來(lái)兩年計(jì)劃使用13億資金即可完成。”有業(yè)內(nèi)人士分析到,事實(shí)上,從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看,重慶燃?xì)獯_實(shí)現(xiàn)金流較為充裕,近三年間,其貨幣資金均在20億元左右,而業(yè)務(wù)模式又使得其有不斷滾入的現(xiàn)金流,因此可以說(shuō)重慶燃?xì)獠⒉?ldquo;差錢(qián)”。

此外,從公司最近三年的分紅情況讓其登陸資本市場(chǎng)的意圖耐人尋味。招股書(shū)顯示,2011 年度公司將可供分配利潤(rùn)的80%即16086萬(wàn)元以現(xiàn)金方式分配給股東,2012年度再度將可供分配利潤(rùn)的80%以現(xiàn)金方式分配給股東,而2013年公司以總股本140000 萬(wàn)股為基數(shù),按每10 股派發(fā)現(xiàn)金股利2 元(含稅),共計(jì)派發(fā)現(xiàn)金股利28000 萬(wàn)元。以上數(shù)據(jù)不難看出,公司最近三年將可支配利潤(rùn)80%用于分紅,累計(jì)分紅金額達(dá)7億左右,上市前近乎瘋狂現(xiàn)金分紅套現(xiàn)行為很難讓人相信大股東做強(qiáng)做大上市公司,進(jìn)而回報(bào)投資者的決心。

 
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